戰(zhàn)術(shù)關(guān)注超跌股 戰(zhàn)略看好弱周期
上周食品飲料、醫(yī)藥生物和房地產(chǎn)等前期強勢板塊出現(xiàn)調(diào)整，是對年初以來結(jié)構(gòu)性高估值的修正，而前期跌幅較大的水泥、煤炭等周期性板塊一度出現(xiàn)強反彈，但是受制于經(jīng)濟疲弱，反彈空間受限，最近兩個交易日頹勢再現(xiàn)。前瞻地看，基建投資、資金價格下降將改善強周期行業(yè)需求，戰(zhàn)術(shù)上可關(guān)注前期跌幅較大的水泥、煤炭等強周期板塊，7月底到8月初是重要的政策放松窗口，可以關(guān)注政策態(tài)度是否有所轉(zhuǎn)變。但是從戰(zhàn)略上來說，我們依然看好食品飲料、醫(yī)藥等成長較為確定的弱周期行業(yè)，這可以從韓國轉(zhuǎn)型期股票市場各行業(yè)的表現(xiàn)中得到一定的印證。
我們考察了韓國轉(zhuǎn)型期的特征：第一，強弱分明，股市上行周期，保險、建筑、鋼鐵與金屬等強周期性行業(yè)彈性更佳，制藥、食品飲料、紡織服裝等弱周期行業(yè)抗跌特征亦非常明顯。第二，以1992年前后為界線，經(jīng)濟基本面與股票市場呈現(xiàn)不同的特征，1987-1991年，經(jīng)濟與股市走勢相反；1992-1996年期間，韓國股票市場與經(jīng)濟增速走勢幾乎一致，且股市領(lǐng)先經(jīng)濟。第三，在1987-1996年轉(zhuǎn)型期間，保險、制藥、紙張與木制品、食品飲料板塊領(lǐng)漲。
韓國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期：保險、制藥、食品飲料領(lǐng)漲
1987-1991年、1992-1996年分別對應(yīng)著韓國的“六五”計劃、“七五”計劃期間，也是韓國“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整”期。1987-1996年十年間，韓國綜合股價指數(shù)上漲138.88%，保險、制藥、紙張與木質(zhì)品、食品飲料居行業(yè)漲幅榜前列，機械、化學(xué)、分銷與交運設(shè)備等行業(yè)大幅落后于。
保費收入的高增長對應(yīng)著保險行業(yè)指數(shù)的高收益，1987-1996年，韓國保費收入增長了10倍左右，同期保險行業(yè)收益率為560%，居各行業(yè)之首。但是，行業(yè)高增長與高收益并不一一對應(yīng)。1987-1996年，韓國機動車、化學(xué)行業(yè)產(chǎn)量分別增長了6.9倍、2.7倍，分別居制造各分行業(yè)增速第一位、第三位，但是在此期間，交運設(shè)備、化學(xué)行業(yè)的收益率只有-1%、61%，收益率居倒數(shù)第一位和第三位；紙漿與木制品行業(yè)的低增長卻對應(yīng)著行業(yè)的高收益。
行業(yè)高增長未能帶來行業(yè)指數(shù)的高收益，這很可能是由于產(chǎn)能增速更快，從而導(dǎo)致供需惡化。這可以從行業(yè)的產(chǎn)能利用率指標(biāo)上觀察到一些跡象，如化學(xué)行業(yè)雖然高增長，但是其產(chǎn)能利用率較低，居各倒數(shù)第四，反映在收益率上也較差；制藥、食品飲料行業(yè)增速尚可，產(chǎn)能利用率不錯，成為行業(yè)收益率的領(lǐng)跑者。
貿(mào)易順差造就牛市
1987-1996年間，韓國經(jīng)濟共經(jīng)歷了兩輪上行周期，三輪下行周期。以1992年前后為界線，經(jīng)濟基本面與股票市場呈現(xiàn)不同的特征。1992-1996年期間，韓國股票市場與經(jīng)濟增速趨勢幾乎一致，且股市領(lǐng)先經(jīng)濟。1987-1991年，經(jīng)濟增速與韓國綜合股價指數(shù)走勢相反，經(jīng)濟上行對應(yīng)著股票市場下行，經(jīng)濟下行對應(yīng)著股票市場上行。
1987年一季度至1989年一季度，韓國GDP增速下滑了7.3個百分點，CPI增速加快了4.8個百分點，長期國債利率也上升了0.7個百分點，但是在此期間韓國股票市場卻大幅上揚，韓國綜合股價指數(shù)上漲了2.6倍，我們認(rèn)為，可能的解釋是韓國那輪牛市屬于資金推動型，資金來源主要是貿(mào)易盈余。
1986年到1989年，韓國凈出口占GDP比重由0.5%左右快速上升至6%以上，并維持在6%-7%的高位，對應(yīng)著韓國股指快速上漲時期；相對應(yīng)的，1989年初到1992末，貿(mào)易盈余占GDP比重快速下降，同期韓國股市出現(xiàn)大幅下挫。
隨著韓國積累巨額貿(mào)易順差，1986年到1989年間，韓元兌美元經(jīng)歷了大幅度單邊快速升值，雖然韓國是外匯收入是意愿結(jié)匯，但是單邊升值下，國內(nèi)居民不愿持有外匯，貨幣投放快速增長，推動韓國股市上漲，本幣升值也導(dǎo)致國外熱錢快速流入、保險等韓元資產(chǎn)，這也是銀行、保險行業(yè)在此期間獲取4倍以上收益的重要原因。
1986-1989年貿(mào)易順差造就牛市
1987-1996年韓國制造業(yè)產(chǎn)能利用率
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