中小企業(yè)私募債成債券投資新選擇
作為固定收益類金融創(chuàng)新舉措之一，高收益企業(yè)債發(fā)行得以快速推進(jìn)。自2012年5月底上交所、深交所發(fā)布中小企業(yè)私募債（即中國(guó)版高收益企業(yè)債）發(fā)行辦法以來，6月份已有多家中小企業(yè)完成私募債發(fā)行。
截至2012年8月23日，上交所共有42家企業(yè)獲得了《接受備案通知書》，注冊(cè)總金額為41.35億元，其中，已發(fā)行17家，發(fā)行總額14.75億元，票面利率最低為7.0%，最高11%。深交所共有16只中小企業(yè)私募債券在綜合協(xié)議交易平臺(tái)掛牌交易，發(fā)行總額15.08億元，票面利率最低為8.0%，最高13.5%。
中小企業(yè)私募債的推出，進(jìn)一步豐富了金融市場(chǎng)產(chǎn)品線，給債券投資者提供了一個(gè)全新的選擇。因?yàn)楦呤找鎮(zhèn)母咂毕⑻峁┝藘r(jià)格波動(dòng)和違約的緩沖，并在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)提供較高的相對(duì)收益，同時(shí)保留了復(fù)蘇時(shí)期的上升潛力。
但由于國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)符號(hào)存在的根本性差異，國(guó)外成熟、高收益?zhèn)袌?chǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)難以照搬應(yīng)用到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)違約數(shù)據(jù)的缺乏，也使得高收益?zhèn)娘L(fēng)險(xiǎn)識(shí)別難度顯著增加。
試水階段，中小企業(yè)私募債主體資質(zhì)與當(dāng)前我國(guó)中小企業(yè)集合債券或票據(jù)發(fā)債主體相仿。我們對(duì)截至2012年8月底73期294家中小企業(yè)集合票據(jù)發(fā)行主體進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)其對(duì)私募債投資的重要借鑒意義。2008年至今，共有43例評(píng)級(jí)調(diào)整情況，其中下調(diào)29例，上調(diào)14例，呈現(xiàn)出下調(diào)多于上調(diào)，但若將評(píng)級(jí)保持不變的數(shù)量計(jì)算在內(nèi)，總體而言，評(píng)級(jí)下調(diào)的比例大約在10%以內(nèi)。
下調(diào)的具體原因，除了行業(yè)周期性下行、競(jìng)爭(zhēng)加劇等外部因素外，還存在產(chǎn)品更新?lián)Q代、自身經(jīng)營(yíng)不善、財(cái)務(wù)報(bào)表不規(guī)范等結(jié)構(gòu)性因素。在我們所關(guān)注的樣本中，共出現(xiàn)了14次評(píng)級(jí)上調(diào)的情況，其中，有7個(gè)發(fā)債主體經(jīng)歷了股票上市的過程。
我們認(rèn)為，選擇中小企業(yè)私募債投資標(biāo)的，應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：
首先，從行業(yè)層面看：（1）避免投資于那些主營(yíng)業(yè)務(wù)集中處于衰退期的行業(yè)、轉(zhuǎn)型期較長(zhǎng)且前景不明朗的企業(yè)；（2）謹(jǐn)慎投資具有較強(qiáng)的周期性或是易受政策因素影響的行業(yè)；（3）審慎投資于行業(yè)門檻較低、競(jìng)爭(zhēng)激烈的企業(yè)。
其次，從個(gè)體層面看：（1）回避財(cái)務(wù)制度不健全或財(cái)務(wù)信息有瑕疵的發(fā)債主體；（2）留意公司的資本結(jié)構(gòu)和實(shí)際債務(wù)杠桿；（3）重點(diǎn)關(guān)注那些在各自細(xì)分行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位或是那些正處于股票上市進(jìn)程中的企業(yè)；（4）審慎考量擔(dān)保方實(shí)力，注重主體違約后的回收率。
再次，由于高收益?zhèn)陌l(fā)債主體信用質(zhì)量較差，公司治理也不規(guī)范，如何通過制定完善的投資者保護(hù)機(jī)制，通過訂立強(qiáng)制性的契約和條款，增強(qiáng)投資者利益保障，將是監(jiān)管機(jī)構(gòu)、承銷商和投資者必須審慎考慮的問題。
最后，由于國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)尚未出現(xiàn)過真正違約事件，各方均缺乏實(shí)務(wù)處置經(jīng)驗(yàn)。一旦高收益?zhèn)霈F(xiàn)違約事件，不論是債務(wù)重組或者是破產(chǎn)清償，都需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)制定詳細(xì)的法規(guī)和操作流程，使得債券違約后債權(quán)人權(quán)益能得到應(yīng)有的保障。 （華安基金固定收益部信用債分析師 陳舜鍵）
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