安信證券：“三座大山”壓制四季度行情
站在現(xiàn)今的時點上，我們對于A股四季度的看法依然十分謹慎。一是由于經(jīng)濟增速放緩背景下的企業(yè)盈利能力繼續(xù)下降；二是由于金融市場國際化和市場化背景下的估值國際化和市場化。此外，中小板和創(chuàng)業(yè)板首發(fā)解禁潮也給A股形成了第三重壓制。展望明年上半年，基于成本端的調(diào)整疊加海外經(jīng)濟周期的反彈，國內(nèi)可能出現(xiàn)企業(yè)盈利的短周期反彈，預計屆時市場有機會借此產(chǎn)生一波反彈行情。
首先，在企業(yè)盈利方面，根據(jù)半年報的數(shù)據(jù)，我國非金融上市公司ROE（TTM）的水平回落至9%，正在向歷史較低水平靠近。分季度看，非金融類上市公司凈利潤二季度同比增速為-22%，一季度同比為-15%，較一季度下滑7個百分點。分行業(yè)看，如果扣除季節(jié)效應影響，除了公用事業(yè)、農(nóng)林牧漁和交通運輸以外，大部分行業(yè)盈利能力還處于下降趨勢之中。預計今年四季度至多能夠看到由于基數(shù)效應產(chǎn)生的凈利潤同比增加，但是企業(yè)的盈利能力還是很難在今年出現(xiàn)改善。
其次，隨著國內(nèi)金融市場改革進程的深入，A股估值體系也正在經(jīng)歷著國際化與市場化的過程。新股發(fā)行的市場化改革、轉(zhuǎn)融通機制、退市制度改革以及將來的國際板建立，這些措施都將促使A股市場估值逐漸與國際市場接軌。如果未來一到兩年，國內(nèi)金融市場的國際化和市場化得以大幅度推進，A股股票許多高溢價現(xiàn)象也可能因此逐漸消失。
此外，從近期來看，10月底將出現(xiàn)中小板和創(chuàng)業(yè)板首發(fā)解禁的高峰，并且這一高峰將持續(xù)到明年6月份，平均每個月中小板、創(chuàng)業(yè)板解禁的規(guī)模約700億元。按照以往重要股東二級市場減持的數(shù)據(jù)，中小板、創(chuàng)業(yè)板減持的比例可能在20%或者更高，那么屆時每個月僅中小板和創(chuàng)業(yè)板首發(fā)減持的規(guī)模就可能超過IPO的規(guī)模，這將對小市值、高估值板塊造成沖擊。
綜合考慮以上因素，我們預計A股市場四季度應該不會有太好的表現(xiàn)。明年上半年，如果全球的經(jīng)濟周期出現(xiàn)反彈，并且隨著國內(nèi)產(chǎn)能利用率的逐漸提高、勞動力成本和財務費用的調(diào)整，企業(yè)盈利能力可能出現(xiàn)短周期反彈。屆時我們預計調(diào)整到位的國內(nèi)A股市場也會出現(xiàn)相應的反彈。周期股與消費類、成長類股票前期存在較大的估值差異，反彈中兩者的估值收斂令周期股具有相對收益的概率更高一些。
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